เตรียมขึ้นแท่นเบอร์ 1 ในตลาดโลก
IVL เป็นผู้ผลิต PET ที่มีฐานการผลิตครอบคลุมทั่วโลกและมีส่วนแบ่งตลาดเป็นอันดับ 2
ของโลก ที่ผ่านมาบริษัทขยายกำลังการผลิตผ่านกลยุทธ์การซื้อโรงงานจากผู้ประกอบการรายอื่น
และยังคงกลยุทธ์ดังกล่าวในอนาคตเพื่อเป็นผู้นำในอุตสาหกรรมและสร้างความได้เปรียบเชิงแข่ง
ขันจากการประหยัดต่อขนาด เราคาดว่าอุตสาหกรรมการผลิต PET ยังอยู่ในช่วงขาขึ้นจากอุปสงค์
ที่สูงขึ้นต่อเนื่องจากความต้องการใช้ผลิตภัณฑ์พลาสติกเพื่อเป็นสินค้าอุปโภคบริโภค อีกทั้งส่วน
ต่างราคาผลิตภัณฑ์กับวัตถุดิบของบริษัทมีแนวโน้มทรงตัวจากสัญญาขายที่สามารถปรับราคาขาย
ได้อย่างสมบูรณ์เพื่อสอดคล้องกับต้นทุนวัตถุดิบที่ผันผวน เราประเมินมูลค่าพื้นฐานปี 54 เท่ากับ
29 บาท (DCF, WACC 10%) และจะเพิ่มขึ้นเป็น 38.50 บาท กรณีการซื้อโรงงานเพิ่มใน
ประเทศจีน ยุโรป และอเมริกาประสบความสำเร็จ
กำลังการผลิตขยายตัว 5% ในปี 54 และ 14% ในปี 55
ปัจจุบัน IVL มีกำลังการผลิต PET รวม 1.54 ล้านตัน ตั้งอยู่ในทวีปอเมริกาเหนือ
657,000 ตัน/ปี ยุโรป 590,500 ตัน/ปี และเอเชีย 288,000 ตัน/ปี เราคาดว่ากำลังการผลิตปี
54 จะเพิ่มขึ้น 5%YoY เป็น 1.61 ล้านตัน จากการเริ่มผลิตของโรงงานในเมือง Port
Harcourt ประเทศไนจีเรีย กำลังการผลิต 75,000 ตัน/ปี ใน 3Q54 อีกทั้งกำลังการผลิตปี 55
จะเพิ่มขึ้นอีก 14% YoY เป็น 1.84 ล้านตัน/ปี จากแผนขยายสายการผลิตของบริษัท
Indorama Polymers Rotterdam ในทวีปยุโรป จำนวน 190,000 ตัน/ปี หรือจาก 200,000
ตัน/ปี เป็น 390,000 ตัน/ปี คาดว่าจะเริ่มดำเนินการผลิตตั้งแต่ 1Q55 กำลังการผลิต PET ของ
IVL ในปัจจุบันคิดเป็นส่วนแบ่งการตลาดประมาณ 8% ของกำลังการผลิตทั่วโลกที่ 20.7 ล้านตัน/
ปี เป็นอันดับ 2 รองจากบริษัท M&G ที่มีส่วนแบ่งการตลาด 9.1% หรือประมาณ 1.9 ล้านตัน/ปี
เตรียมซื้อโรงงานเพิ่มเพื่อขึ้นสู่อันดับ 1 ของโลก
IVL อยู่ระหว่างการเจรจาซื้อโรงงานผลิต PET เพิ่มอีก 3 แห่ง ได้แก่ โรงงานในประเทศ
จีน (กำลังการผลิต PET ประมาณ 200,000 ตัน/ปี) คาดว่าจะมีข้อสรุปในช่วงปลายปี 53 นี้ รวม
ถึงโรงงานในยุโรป (คาดกำลังการผลิต PET ไม่เกิน 200,000 ตัน/ปี) และโรงงานในประเทศ
สหรัฐอเมริกาซึ่งเป็นโรงงานที่มีทั้งสายการผลิต PET และ PTA (กำลังการผลิต PET 800,000
ตัน/ปี, PTA 650,000 ตัน/ปี) โดยโรงงานในยุโรปและอเมริกาคาดว่าจะได้ข้อสรุปต้นปี 54 หาก
การเจรจาซื้อโรงงานข้างต้นประสบความสำเร็จ เราคาดว่าภายในต้นปี 54 กำลังการผลิต PET
ของ IVL จะสูงขึ้นกว่า 2 ล้านตัน/ปี ทำให้มีส่วนแบ่งตลาดเป็นอันดับ 1 ในตลาดโลก ซึ่งมีผลต่อ
อำนาจการกำหนดราคาขายในตลาดมากขึ้น และช่วยสร้างความได้เปรียบในการแข่งขันจากการ
ประหยัดต่อขนาด (Economy of scale) เพิ่มขึ้นจากปัจจุบัน
ได้เปรียบจากต้นทุนที่ต่ำกว่า
อุตสาหกรรมการผลิต PET ถือว่าเป็นอุตสาหกรรมที่มีผู้ประกอบการจำนวนมาก เห็นได้
จากส่วนแบ่งการตลาดของผู้ผลิต 10 รายแรกของอุตสาหกรรมมีการผลิตรวมกันเพียง 50% ของ
กำลังการผลิตรวมทั้งโลก เป็นผลให้ผู้ประกอบการที่มีกำลังการผลิตมากและอยู่อันดับต้นๆ ของ
อุตสาหกรรมสามารถสร้างความได้เปรียบกับคู่แข่งขันจากการประหยัดต่อขนาดหรือต้นทุนที่ต่ำ
กว่า ซึ่งนอกจาก IVL จะมีความได้เปรียบดังกล่าวแล้ว การที่บริษัทมีโรงงาน PTA ที่ใช้เป็น
วัตถุดิบสำคัญของ PET จะช่วยผนวกความได้เปรียบให้สูงขึ้น โดยที่ผ่านมาบริษัทสามารถสร้าง
ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์กับวัตถุดิบให้สูงกว่าอุตสาหกรรมได้มากถึง 15-20%
ปรับราคาขายรายเดือนเพื่อส่วนต่างราคาที่ไม่ผันผวน
สัญญาขายผลิตภัณฑ์ของบริษัทเป็นสัญญาระยะยาว 1-3 ปี ซึ่งสามารถปรับราคาขายขึ้นลง
เป็นรายเดือนเพื่อสอดคล้องกับราคาวัตถุดิบทั้งในส่วนของ PTA และ Paraxylene ที่มีความ
ผันผวนสูงตามราคาน้ำมันดิบ ส่งผลให้ส่วนต่างราคา PET กับวัตถุดิบ และ PTA กับวัตถุดิบของ
บริษัทมีความผันผวนต่ำเมื่อเทียบกับอุตสาหกรรม เราสมมติฐานส่วนต่างราคา PET กับวัตถุดิบ
ปี 53 เท่ากับ US$288/ตัน และเพิ่มขึ้น 5% YoY เป็น US$320/ตัน ในปี 54 สำหรับส่วนต่าง
ราคา PTA กับวัตถุดิบปี 53 คาดไว้ที่ US$284/ตัน และเพิ่มขึ้น 5% YoY เป็น US$299/ตัน
ในปี 54
คาดการณ์กำไรจากการดำเนินงาน 3Q53 เพิ่มขึ้น 8% QoQ และ 155% YoY
เราคาดการณ์กำไรสุทธิงวด 3Q53 เท่ากับ 1,442 ล้านบาท (-31% QoQ, +152%
YoY) หากไม่รวมผลกระทบจากอัตราแลกเปลี่ยน และรายได้พิเศษจากค่าความนิยมติดลบใน
การซื้อโรงงานสาธารณูปโภคในประเทศเนเธอร์แลนด์จำนวน 563 ล้านบาท ใน 2Q53 เราคาด
ว่ากำไรจากการดำเนินงานปกติจะเพิ่มขึ้น +8% QoQ และ 155% YoY ทั้งนี้ผลประกอบการที่
ขยายตัว QoQ เป็นผลจากปริมาณการผลิตที่เพิ่มขึ้นจากการกลับมาดำเนินงานตามปกติของโรง
งาน PTA จำนวน 2 โรงงาน ที่มีการปิดซ่อมบำรุงจำนวน 15 วัน ใน 2Q53 และระดับการใช้
กำลังการผลิตของโรงงาน AlphaPet สายการผลิตที่ 2 ในประเทศสหรัฐอเมริกา ที่สูงขึ้นจาก
60% ใน 2Q53 เป็น 70% ใน 3Q53 ขณะที่เราคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นยังทรงตัวที่ระดับ
13.9% เช่นเดียวกับ 2Q53 ผลจากส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์กับวัตถุดิบที่ทรงตัวจากนโยบายการ
ปรับราคารายเดือน นอกจากนี้บริษัทจะเริ่มบันทึกส่วนแบ่งกำไรจากผลประกอบการของบริษัท
Ottana Polimeri ในประเทศอิตาลี ที่บริษัทเข้าถือหุ้นสัดส่วน 50% ตั้งแต่ 1 ก.ค. ที่ผ่านมา
อย่างไรก็ดีเราคาดว่าส่วนแบ่งกำไรยังไม่มีนัยสำคัญต่อผลประกอบการรวมเนื่องจากอยู่ในช่วงที่
บริษัทเข้าไปปรับปรุงการดำเนินงาน
กำไรสุทธิปี 53-55 เติบโตเฉลี่ย 28% ต่อปี
เราคาดการณ์กำไรสุทธิปี 53 เติบโต 30% YoY เป็น 6,274 ล้านบาท และขยายตัวต่อ
เนื่องอีก 22% YoY เป็น 7,661 ล้านบาท ในปี 54 และ 33% YoY เป็น 10,215 ล้านบาท ใน
ปี 55 หรือคิดเป็นการเติบโตเฉลี่ย (CAGR) ปี 53-55 ในอัตรา 28% ต่อปี โดยเป็นผลจาก
ปริมาณผลิต PET ในปี 53 เท่ากับ 1.39 ล้านตัน และเพิ่มเป็น 1.53 ล้านตัน และ 1.76 ล้านตัน
ในปี 54 และ 55 ตามลำดับ จากการเพิ่มสายการผลิตโรงงาน AlphaPet ในสหรัฐอเมริกา
ตั้งแต่เดือน มิ.ย. 53 และโรงงานในเมือง Port Harcourt ประเทศไนจีเรีย ใน 3Q54 รวมถึง
การขยายสายการผลิตของบริษัท Indorama Polymers Rotterdam ในทวีปยุโรป ตั้งแต่
1Q55 รวมไปถึงระดับการผลิต (Utilisation rate) ที่อยู่ในระดับสูงความต้องการใช้ของ
อุตสาหกรรมที่ขยายตัว โดยเราสมมติฐานระดับการผลิต PET ในปี 53 เท่ากับ 93% และเพิ่ม
เป็น 99% และ 100% ในปี 54 และ 55 ตามลำดับ
กระแสเงินสดแข็งแกร่งรองรับการซื้อโรงงานในอนาคต
เราประมาณการงบลงทุน (CAPEX) ของบริษัทกรณีรวมการซื้อโรงงานในประเทศจีน
ยุโรป และอเมริกาไว้เท่ากับ 3,720 ล้านบาท ในปี 53 และ 7,750 ล้านบาท ในปี 54 และ
สมมติฐานการผ่อนชำระคืนเงินกู้ยืมประมาณปีละ 5,000 ล้านบาท รวมเป็นงบประมาณรายจ่าย
ทั้งสิ้นประมาณ 8,720 ล้านบาท ในปี 53 และ 12,750 ล้านบาท ในปี 54 ซึ่งเราคาดว่างบ
ประมาณรายจ่ายทั้งหมดสามารถจัดหาได้จากกระแสเงินสดจากการดำเนินงาน (Operating
Cash flow) ที่เราประเมินไว้ที่ 9,665 ล้านบาท ในปี 53 และ 10,495 ล้านบาท ในปี 54 นอก
จากนี้ ในกรณีที่บริษัทมีแผนการซื้อโรงงานเพิ่มเติมในอนาคตตามแผนการเติบโตระยะยาวที่มี
การตั้ง CAPEX ไว้กว่า US$2 พันล้าน ในช่วง 4 ปี หรือเฉลี่ยปีละประมาณ US$500 ล้าน
(หรือประมาณ 15,500 ล้านบาท) เราคาดว่าบริษัทยังมีความสามารถในการจัดหาเงินกู้ได้เพิ่ม
เติมจากฐานะการเงินที่แข็งแกร่งซึ่งเราคาดการณ์อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อทุน (Net D/E ratio)
เท่ากับ 0.9 เท่า ในปี 53 และลดลงเหลือ 0.6 เท่า ในปี 54
เงินปันผลไม่โดดเด่นเพราะอยู่ในช่วงขยายตัว
บริษัทมีนโยบายจ่ายเงินปันผลในอัตรา 30% ของกำไรสุทธิ หรือเท่ากับอัตราเงินปันผล
จ่ายในปี 53 เท่ากับ 0.43 บาท/หุ้น และปี 54 เท่ากับ 0.53 บาท/หุ้น คิดเป็นผลตอบแทนเงินปัน
ผลเพียง 1.65% ในปี 53 และ 2.02% ในปี 54 ถือว่าไม่น่าสนใจ ซึ่งเป็นผลมาจากการที่
บริษัทอยู่ในช่วงขยายกำลังการผลิตเพื่อหนุนการเติบโตของผลประกอบการ ดังนั้นเราจึงไม่คาด
หวังต่อผลตอบแทนจากเงินปันผลแต่ให้น้ำหนักไปที่ผลตอบแทนจากราคาหุ้นที่มีแนวโน้มขยายตัว
ตามผลประกอบการเป็นสำคัญ
แนะนำ ซื้อ มูลค่าพื้นฐาน 29 บาท
ราคาหุ้นปัจจุบันคิดเป็น Prospective P/E ratio ปี 53 สูงกว่า 18.13 เท่า เป็นผล
จากราคาหุ้นที่ปรับตัวสูงขึ้นสะท้อนการเติบโตของผลประกอบการในอนาคต ขณะที่กำไรสุทธิต่อ
หุ้น (EPS) ในปี 53 เติบโตเพียง 0.56% YoY จากผลกระทบของ Dilution effect จากการ
เพิ่มทุนเพื่อนำหุ้นเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์เมื่อต้นปีที่ผ่านมา อย่างไรก็ดี เราคาดว่า
P/E ratio จะลดลงเหลือ 14.9 เท่า ในปี 54 และ 11.1 เท่า ในปี 55 ประกอบกับอัตราผลตอบ
แทนของผู้ถือหุ้น (ROE) ที่อยู่ในระดับสูงกว่า 27.3% ในปี 53 และ 24.2% ในปี 54 และ
26.5% ในปี 55 จึงแนะนำ ซื้อ มูลค่าพื้นฐานปี 54 เท่ากับ 29 บาท (DCF, WACC 10%) อีก
ทั้งในกรณีที่การซื้อโรงงานเพิ่มในประเทศจีน ยุโรป และอเมริกา ประสบความสำเร็จ เราคาดว่า
มูลค่าพื้นฐานจะเพิ่มขึ้นอีก 32.7% เป็น 38.5 บาท
เรียบเรียง โดย ปุณณภา นาเมืองรักษ์
อีเมล์แสดงความคิดเห็น commentnews@efinancethai.com
ที่มา อีไฟแนนซ์ไทย วันที่ 21/09/10 เวลา 9:29:04
ไม่มีความคิดเห็น:
แสดงความคิดเห็น